土巴兔赴港上市：齐家网已破发 家装龙头能否扭转颓势

  从港交所披露的聆讯资料来看，经历多年亏损之后，土巴兔在去年终于走出泥潭，经调整纯利扭亏为盈利6350万。

  而先一步于2018年7月登陆港股的同行业公司——齐家网母公司齐屹科技（也是亏损多年，尽管公司在2018年中报扭亏为盈，但目前股价仍处于破发的状态。

  家居装修行业是一个很大的市场，2017年行业市场规模超过了2万亿，其中线亿。但行业集中度普遍不高、房地产不景气等也成为市场担忧的因素。

  有多少投资者原意买单？互联网家居行业是一个值得下注的赛道吗？先简单看一下土巴兔此公司的业务情况。

  公开资料显示，土巴兔成立于2008年，包含设计网站、在线交易平台、装修保委托付款服务等业务。截至2018年6月底，公司平台上共有约2630万用户、84500家装修企业、110万名室内设计师及1290家辅材、主材及定制家具供应商，是国内最大的线上家居装修平台。

  根据公司的描述，土巴兔创立的初衷是解决家居装修中都会存在着的痛点。比如，对于业主来说，存在装修过程缺乏透明度、缺乏有关服务供应商的可靠评论、资金安全及服务质量的顾虑、项目延迟和成本超支等问题。对于装修企业来说，获取客户困难、缺乏工具和资源来提升服务质量和效率、订购家装材料供应的成本高昂等都是迫切希望得到解决的问题。

  公司采取双重股权结构，创始人拥有更高的投票权。创始人王国彬持有50.46%，但拥有75.34%的投票权。另外的股东包括经纬创投、红杉中国以及58同城。

  营收规模上，2015年至2017年，公司的营业收入从2.03亿上升到8.81亿，年复合增速208%。在此期间，平台的成交金额从22.91亿上升到了31.24亿。

  线上平台业务主要是通过订单推荐及交易佣金自服务提供商取得收入，其他的还有通过广告以及其他增值服务产生的部分收入。这部分业务毛利率较高，超过了90%。

  家装承包业务则通过向业主供应材料及施工承包服务产生收入，毛利率较低，在25%上下，2017年下半年以来公司已开始缩减该业务的规模。公司给出的理由是，线上平台业务已经具备可观的规模及优化的服务能力，同时保持小规模的家装承包业务会更加灵活。

  从财务数据分析来看，公司线倍。家装承包业务在2018年伴随公司的主动收缩而大幅减少。

  以经调整纯利口径来看，公司直到2017年才实现盈利，为6350万，今年上半年经调整纯利为2100万。

  公司过去亏损主要受高销售费用影响。2015年，公司的销售及营销开支绝对额为2.48亿，超过了公司当年的营业收入。近年来，随着公司营收的增长，销售及营销开支、行政开支以及研发开支占营收的比例有所下降。

  不过，公司主要的支出依然是销售及营销开支。截至2017年底，销售及营销开支在营收中的占比下降至31.67%。

  家居装修行业市场规模较大，依据公司聆讯资料集数据，2017年的市场规模达到了2.1万亿，年增速在7.3%左右。但是，由于家装产业链长、市场参与者众多，导致行业的集中程度普遍不高。

  聆讯资料多个方面数据显示，2017年，互联网家装规模1526亿，预计2017年至2020年将以42.2%的复合增速增长。但互联网家装的渗透率很低，2017年仅为7.3%。

  由于互联网本身的特性，线上的集中度明显高于线下。按照GMV（网站总成交额）与成交金额测算，土巴兔都位居第一。但是，以成交金额测算，行业第二名的市场占有率已经与公司比较接近。

  家装需求非常大程度上受房屋销售驱动，2016年4月以来，商品房销售面积增速持续下滑，目前持续运行在低个位数，难免会影响到装修需求。

  近年来，全国多个省市出台了精装修或者全装修政策。以上海为例，根据上海住建委的要求，从2017年1月1日起，凡出让的本市新建商品房建设用地，全装修住宅面积占新建商品房面积（三层及以下的低层住宅除外）的比例为：外环线%，除奉贤区、金山区、崇明区之外，别的地方应达到50%。奉贤区、金山区、崇明区实施全装修的比例为30%，至2020年应达到50%。

  与此同时，根据住房城乡建设部2017年印发的《建筑业发展十三五规划》，到2020年，新开工全装修成品住宅面积达到30%。

  这些政策的出台意味着很多的装修将直接由开发商完成，进而影响到公司平台上个人的装修需求。

  另外，装修涉及的交易环节多，不仅包括线上的沟通，还包括线下量房等环节。这其中就存在着在公司不知情的情况下，供应商与业主在线下绕开公司平台做交易，进而损害公司利益的行为。

  装修是个大行业，但能否产生大市值的平台级公司，目前尚难定论。截止11月16日，齐家网母公司——齐屹科技的总市值不足40亿港元，土巴兔能提升一个量级吗？